當?shù)貢r間4月21日，美國市場再度出現(xiàn)“股債匯三殺”，美元、美股、美債當天同步出現(xiàn)大幅下跌。三大股指均下跌超過2%；衡量美元兌一籃子主要貨幣表現(xiàn)的ICE美元指數(shù)(DXY)一度跌至了97.92的低點，為2022年4月以來最低；而10年期美債收益率上漲了7.74個基點，30年期美債收益率上漲8.6個基點，2年/10年期美債收益率差擴大至約65個基點，為3年多以來最大。綜合近期美債、美股、美元市場的表現(xiàn)來看，充分證明了在美國政府一系列不合理關(guān)稅措施下，市場對美元的信心正出現(xiàn)巨大動搖。

回到美國政府征收所謂“對等關(guān)稅”之初，其宣稱的目標是抹平美國所承受的“不公平”商品貿(mào)易逆差。關(guān)于美國的貿(mào)易逆差，首先要搞清楚兩個基本事實。第一，從美國的國際收支平衡表來看，包括貨物貿(mào)易、服務貿(mào)易的經(jīng)常項目余額為負，但金融賬戶余額為正，說明美國經(jīng)常項目逆差，金融項目順差。這也就意味著美國貿(mào)易確實進口多、出口少，但金融項目上資本流入多、流出少。美國宣稱的“單方面吃虧”其實并不成立。

第二，美國是凈資本輸入國。簡單理解，美國就是個“借錢過日子”的國家。美國國際投資頭寸表的數(shù)據(jù)顯示，2023年末，美國對外金融資產(chǎn)約34.4萬億美元，對外負債54.3萬億美元，對外凈資產(chǎn)-19.9萬億美元，國際投資凈頭寸為負。這意味著美國對外投資的資產(chǎn)小于負債，是凈債務國，也就是凈資本輸入國。美國一邊累積經(jīng)常項目逆差，一邊帶來了金融賬戶的持續(xù)順差、資本流入，使持有對外資產(chǎn)的債務上升，欠外國的債務就越來越多，凈債務國的地位也越來越明顯。

從國際金融的角度來看，美國作為凈資本輸入國，通過貿(mào)易逆差支撐了大量的美元輸出，同時利用金融實現(xiàn)了大量的歐洲美元、亞洲美元等回流。這一循環(huán)機制使得美國能夠利用美元的特殊地位，獲取鑄幣稅等經(jīng)濟利益，大量的美元回流也支撐起了美國國債的信用。另一邊，由于美元的國際地位和國際清償力，各國都需要持有美元，因此需要擴大對美出口。這是美元霸權(quán)的基礎(chǔ)邏輯。

中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系互惠互利，需要從貿(mào)易賬戶和金融賬戶變動的兩個角度來看。美國對華貿(mào)易賬戶逆差，金融賬戶順差；而中國對美貿(mào)易賬戶順差，金融賬戶逆差。中美貿(mào)易結(jié)構(gòu)是由兩國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和金融市場的發(fā)達程度等多種因素決定的，雙方都能夠從商品貿(mào)易和資本流動中獲益。美國通過廣泛的進口市場，獲得大量價廉物美的商品，而其他國家貿(mào)易順差的美元又會為逐利而回流至美國的金融市場，支撐起美國金融市場的發(fā)展和繁榮。美元國際地位、貿(mào)易逆差、金融賬戶順差、對外資產(chǎn)和負債規(guī)模大、資本凈流入等是一個有機聯(lián)系的整體。

但本屆美國政府試圖通過關(guān)稅促使制造業(yè)回流，改變與各國的貿(mào)易逆差，只能是搬起石頭砸自己的腳。從金融角度看，貿(mào)易賬戶赤字與美元國際化直接掛鉤，貿(mào)易盈余和金融賬戶盈余不可能同時實現(xiàn)。削減貿(mào)易賬戶逆差，意味著美元流出減少，削弱美元的國際貨幣功能和國際信用，導致回流的美元也會減少，必然影響外匯市場和債券市場的穩(wěn)定。從2001年至今，美元在全球外匯儲備中的占比已從71%降至不足58%?？陀^來說，美元的國際地位由美國在經(jīng)濟、政治、軍事等多領(lǐng)域?qū)嵙χ?，疊加國際支付體系的慣性，使其很難被徹底取代。但長遠來看，美元信心的動搖將使得全球貨幣體系進一步向其他更穩(wěn)定的貨幣或貨幣組合傾斜，形成多元化的發(fā)展趨勢。

一方面，在金價持續(xù)走高的同時，歐元、人民幣、英鎊等貨幣的地位將顯著提升。歐元區(qū)擁有較為發(fā)達的經(jīng)濟和金融市場，人民幣也隨著中國經(jīng)濟的持續(xù)增長和國際化進程的推進，在全球貿(mào)易和投資中的使用越來越廣泛，各類主流貨幣在全球貨幣體系中的占比有望進一步提高。

另一方面，美元信心的崩塌可能推進區(qū)域貨幣合作加強。例如歐盟可能進一步推動歐元國際化，加強歐元在全球貿(mào)易和金融中的地位；金磚國家也可能會加強貨幣合作，推出共同的貨幣或結(jié)算機制，提高區(qū)域內(nèi)國家的經(jīng)濟穩(wěn)定性和競爭力。（作者是復旦大學國際金融系教授、貨幣金融中心主任）