為了梳理IPO制度的變遷，筆者著實費了不少功夫，幾度想要放棄。倒不是我較真，實在是不得已：一來不理清歷史，就很難理解現(xiàn)在，更找不到癥結(jié)；二來政策文件確實多，令人眼花繚亂——不說別的，僅2009年以來，證監(jiān)會就推動了四輪IPO制度改革，進一步完善、配套的文件更是一大堆。只看那么多的文件，就很難說證監(jiān)會的同志不勤政不努力，改革不積極。

費了老大的勁，總算理出個大致脈絡(luò)。核準制下的IPO改革，分為三個階段：

第一階段，確立核準制，建立詢價、配售基本框架。2000年3月證監(jiān)會發(fā)布《股票發(fā)行核準程序、股票發(fā)行上市輔導(dǎo)工作暫行辦法》，明確核準制操作程序。次年（2001年）3月17日，核準制正式實施，直到今天?，F(xiàn)如今，注冊制改革吵得很兇，但困難重重。證監(jiān)會主席劉士余的最新表態(tài)是，注冊制改革“不能單兵突進”。

2004年8月，全國人大修訂《證券法》，刪除新股發(fā)行價格須經(jīng)監(jiān)管部門核準的規(guī)定，為詢價制掃清了法律障礙。同年12月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于首次公開發(fā)行股票試行詢價制度若干問題的通知》，正式確立了“詢價制”。2006年9月，證監(jiān)會發(fā)布《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，確定了新股發(fā)行詢價、網(wǎng)上網(wǎng)下配售的基本框架。至此，核準制、詢價及配售制度基本確立，以后的歷次改革都圍繞這兩大核心內(nèi)容進行。

第二階段，2009年以來，共進行了四輪新股發(fā)行制度改革，分別是2009年6月、2010年10月、2012年4月、2013年11月。這四輪改革各出了一個文件，文件名大同小異，都是“動賓結(jié)構(gòu)”，賓語基本都是“新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見”，前面也差不多，分別為“關(guān)于進一步改革”、“關(guān)于深化”、“關(guān)于進一步深化”、“關(guān)于進一步推進”。作為讀文件的外行，筆者從標題上是真看不出區(qū)別。至于內(nèi)容，也就是圍繞詢價、定價、配售、網(wǎng)上網(wǎng)下回撥，來回想辦法。

第三階段，2013年以來，又多次發(fā)布文件，調(diào)整、規(guī)范、完善詢價、定價、配售、回撥、信息披露等事項?？雌饋恚琁PO制度已經(jīng)形成一個獨立的專業(yè)，復(fù)雜程度超出想象。筆者這樣的“非專業(yè)人士”，實在是抓不住要點，能夠注意到的，只是強調(diào)信息披露，簡化程序，向注冊制過度。

表1收集整理了所有這些變化，有耐心的讀者不妨一閱。這里的關(guān)鍵問題是，這么多輪的改革，效果如何？

反復(fù)頻繁的改革，固然是勤政的表現(xiàn)，可能也意味著沒找到抓手。從效果來看，也并不令人滿意。多次改革以后，IPO“三高”（高市盈率、高發(fā)行價、高超募）依然存在，新股上市后連拉十來個漲停板是常態(tài)。因為有賺無賠，股民一窩蜂“打新”，好比買彩票，于是新股的中簽率還是很低。

一組簡單數(shù)據(jù)，可以讓我們了解新股發(fā)行有多么瘋狂。從2015年11月30日最新一輪IPO重啟以來，截止2016年3月18日，滬深兩市共發(fā)行上市44只新股，集資總額191.19億元，最低市盈率17.72，最高市盈率22.99，平均市盈率22.07，平均中簽率0.16%，上市后平均連拉14個漲停板（漲停板打開之前的連續(xù)漲停數(shù)），上市后20天平均回報378.03%?；貓笕绱素S厚，也難怪億萬股民會為“打新”狂。

效果不彰，說明改革沒抓住要點。癥結(jié)何在？我們不妨回頭再看層出不窮的文件。那么多輪改革，無非就是圍繞著定價、配售兩大環(huán)節(jié)。那么，到底是定價出了問題，還是配售出了問題？

都有問題?；蛘哒f，配售本來不是問題，因為定價出了問題才成為問題。試問假若價格合理，有漲有跌，又怎么會有成千上萬倍的超額認購呢？（幸虧是在網(wǎng)上排隊，要是在現(xiàn)場排隊，沒準會發(fā)生大規(guī)模踩踏，人身安全都成問題。）

說到這，估計有人要反對了。他們會說上市企業(yè)資質(zhì)不好，不值那么多錢，發(fā)行價不能漲、不該漲。但事實是，即便“不值”，新股上市還是只漲不跌啊。既然如此，股民就不會計較什么價值投資，只管排隊申購了。

那么，新股為何只漲不跌呢？還不是因為定價低嘛！只要價格足夠高，有“破發(fā)”的可能，股民自然會三思而后行。

看起來，定價機制要調(diào)整，讓市場來定價，這是發(fā)揮市場作用的前提。對IPO定價的管制不放開，IPO的亂象很難消除。當然與此同時，要加強配套措施，強化信息披露，防止利益輸送等等，畢竟市場不是在真空中運行的，從來都需要一套規(guī)則。但不能因為市場配套措施不完備，就把定價這個主要功能給廢了。本末倒置，因噎廢食，說的好像就是這類情況。

最后，我們不妨細品一下十八屆三中全會的決議?！皼Q議”說，“經(jīng)濟體制改革是全面深化改革的重點，核心問題是處理好政府和市場的關(guān)系，使市場在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用?！边@里強調(diào)的是“市場在資源配置中起決定性作用”，在此基礎(chǔ)上，“更好發(fā)揮政府作用”，而不是相反?！皼Q議”接著寫道，“著力解決市場體系不完善、政府干預(yù)過多和監(jiān)管不到位問題”。你看，“決議”完全清楚市場體系是不完善的，政府干預(yù)是過多的，同時合理的監(jiān)管是不到位的。

在IPO的語境下，十八屆三中全會決議要求的，其實就是要放開價格，讓價格機制發(fā)揮作用，讓市場決定買誰的股票，用什么價格買股票。至于要建立規(guī)則，防止欺詐，充分披露信息，防止利益輸送，那才是政府應(yīng)該管的事情，才是“更好發(fā)揮政府作用”。